摘自《证券市场周刊》 2008年01月03日

　　2月2日，沈阳机床(000410)发布公告，以现有部分生产设备向交银租赁金融租赁有限责任公司申请办理融资业务，融资金额为2亿元。沈阳机床认为这项交易有利于优化公司资产负债结构，增加长期借款比例，盘活公司现有资产，切实缓解流动资金压力。

　　事实上，这起融资租赁交易的条件并不好，反映出沈阳机床正处于财务困境之中，沈阳机床管理层不但要想方设法融资，更要千方百计地提高运营效率，前者只是治标，后者才是治本。此外，公司在公告中对交易给公司利润带来影响的计算以及会计处理也有错误。

　　租赁成本远高于银行借款

　　 沈阳机床此次融资租赁采用售后回租方式，即将原值2.50亿元、账面净值2.24亿元的数控机床生产设备以2亿元出售给交银租赁，同时再与交银租赁签订租赁合同，合同期内公司按约定向交银租赁分期支付租金，租赁期限为4年16期。租金的具体支付方式为等额租金后付法，即每三个月向交银租赁支付一次租金，金额为1412万元，合计2.26亿元。此外，沈阳机床还需支付400万元的租赁服务费和1400万元的租赁保证金。

　　根据上述内容，可以计算出交银租赁的内部收益率—每季度1.96%，折合每年7.84%。交银租赁的收益率其实就是沈阳机床支付的资金成本，这个成本要高于向银行借款。目前，三至五年期的人民币贷款年利率只有5.76%，比上述融资租赁低两个百分点以上。

　　在公告中沈阳机床没有讨论此项融资租赁交易的资金成本，非但如此，由于计算有误，公司对交易给公司利润带来影响的估计也偏于乐观。在公告中有这样一段话：

　　“公司置出资产账面原值24985万元，账面净值22414万元，与租入资产入账价值20000万元之间的差额2414万元作为未确认融资费用，应在4年内摊销完毕，年均减少利润金额约604万元，同时公司根据租入资产价值2亿元计提折旧，比原资产账面原值减少约4985万元，预计资产折旧年限平均约8年，平均年少提折旧约623万元，两项相抵后年增加利润金额约20万元。”首先需要指出的是，沈阳机床错误地理解了未确认融资费用的概念。它是指租赁资产公允价值与最低租赁付款额现值之间的差额，而在公告中沈阳机床甚至没有计算过最低租赁付款额现值。按企业会计准则讲解，在售后租回交易中，无论卖主(本例中为沈阳机床)出售资产的售价高于还是低于出售资产的账面价值，所发生的收益或损失都不应确认为当期损益，而应将其作为未实现售后租回损益递延并按资产的折旧进度进行分摊，作为折旧费用的调整。

　　对沈阳机床来说，账面净值2.24亿元的固定资产交银租赁只肯贷款2亿元，即双方确定资产的公允价值为2亿元，这肯定不是什么好事情。然而这一损失事件，沈阳机床却认为(在租赁期内)会增加公司的利润，不免有些匪夷所思。究其原因，是沈阳机床在计算中假设在交易前后公司对交易的售后租回固定资产按相同的年限(8年)计提折旧，这是错误的。按公司年报披露的会计政策和会计估计，沈阳机床对机器设备类固定资产按9-11年计提折旧。

　　财务状况紧张

　　 沈阳机床同意交易的最主要原因还应该是公司财务状况极为紧张。

　　2008年三季度末，沈阳机床的资产负债率高达82.34%，速动比率只有0.49。或许正是因此公司才会以高于银行贷款利率两个百分点的代价去做融资租赁，而融来的资金却是用于缓解流动资金压力。事实上，缓解流动资金压力本应通过短期借款，而如果沈阳机床能够取得短期银行借款，现行1年期贷款利率只有5.31%，资金成本还可以降低。

　　为了防止美国金融危机影响国内的实体经济，央行去年连续降息、降存款准备金率以刺激经济，在这种情况下，沈阳机床获得贷款并非不可能。事实上，2008年三季度末，沈阳机床的银行借款为19.77亿元，比年初还增加了4.04亿元。

　　或许，银行方面对沈阳机床的偿债能力开始有些担心了。2008年前3个季度，沈阳机床的税前利润为6965万元，而财务费用高达10345万元，这样算下来利息保障倍数(息税前利润/利息支出)只有1.67倍。而更令人担心的是沈阳机床在2008年10月20日还发布了2008年预亏公告。

　　运营效率有待提高

　　 可以预料到的是，如果沈阳机床的经营业绩没有起色，资金问题就将始终是公司不得不面临的一大难题。不过，解决问题的办法并不局限于外部融资，设法提高资金的使用效率才是根本。

　　自2003年起，沈阳机床的经营业绩逐渐好转，虽说2007年利润又开始下滑，但自2001年到2008年三季度末，公司经营活动产生的现金流净额还是足以支持投资活动。当然，也必须看到，公司的现金比2000年末增加了7.85亿元，主要是筹资活动(向银行借款)的贡献。

　　2000年末，沈阳机床的现金只有2190万元，而2008年三季度末达到了8.07亿元；与此同时，2000年公司主营业务收入为5.86亿元，2008年前3个季度则为45.80亿元。显然，公司现金的增长速度要远远高于营业收入，这一现象让人怀疑公司是否真的缺钱。不过，在作了同业比较后，可以发现沈阳机床的现金在机床工具行业内仍然算是紧张的。

　　然而，沈阳机床也有比较奢侈的地方——存货和预付款项。2008年三季度末，沈阳机床的存货和预付款项分别高达34.59亿元和6.29亿元，分别为当期(前三季度)营业收入的75.52%和13.73%。与之相比。业绩在行业内较为出色的昆明机床，其存货和预付款项占当期收入的比例只有48.82%和4.33%。如果沈阳机床能够将存货和预付款项占营业收入的比例降到昆明机床的比例，公司就可以节省下16.53亿元的资金。

　　事实上，从表2中可以看到沈阳机床2007年和2008年前三季度的经营现金流为负(尽管净利润为正)，其主要原因就是存货和预付款项占用的资金急速增长。2006年底，沈阳机床的存货和预付款项分别只有13.93亿元和3.45亿元。

　　不过，提高运营效率并非易事。沈阳机床在2008年上半年曾经成功地将预付款项从7.82亿元降至3.74亿元，对此公司在半年报中还津津乐道，“预付账款同比减少52.14%，公司加强对资金的控制，保证资金的合理有效利用，严格控制预付款比例。”然而三季度结束预付款项就又上升到了6.29亿元。

　　尽管从2007年沈阳机床的利润就开始下滑，公司的管理费用在2008年前三季度仍然同比增长了26%，其原因是“公司管辅人员总量增加，薪资水平有所上涨”。与之形成鲜明对比的是，股东们自沈阳机床上市以来，就只在2000年和2006年各分到每股2分和5分的股息(税前)。