摘自《上海证券》 2007年10月12日

　　投资要点：

　　人民币贷款继续保持较高的增长速度，储蓄分流趋势未减。8月末，金融机构人民币各项贷款余额25.61万亿元，同比增长17.02%，增幅比去年末高1.95个百分点。8月份，新增人民币贷款3029亿元。金融机构人民币各项存款余额37.74万亿元，同比增长16.52%，增幅比去年末低0.30个百分点。分部门情况来看:居民户存款减少418亿元，同比多减1616亿元。

　　三季度银行家信心指数创出新低，银行业景气指数继续攀升。近日公布的三季度银行家问卷调查报告显示：银行家信心指数大幅下降至21.0%，表明银行家对未来经济运行继续偏热的担忧增加。此外，三季度银行业景气指数保持在70.6%的高水平，相比历年同期再次大幅提升，表明银行经营状况不断向好，财务状况等各项指标景气指数皆较上季度和上年同期提高。

　　银行多元化、综合化经营稳步推进。银行系金融租赁公司将陆续成立。继建行成立金融租赁公司之后，工行也被批准筹建独资金融租赁公司。此外，部分商业银行也通过增持收购信托公司股权完善混业金融平台。如民生银行增持陕国投的股权。银行和信托公司展开的战略合作有助于银行完善其多元化、综合化经营的混业平台，为客户提供多元化创新型的各类产品和服务。

　　银行积极推出资产证券化等创新型产品。继建行发行个人住房抵押贷款支持证券(MBS)产品后，浦发银行和工商银行相继发行了其第一单信贷资产支持证券(ABS)，我们认为，商业银行发行资产证券化产品，可以将信贷资产直接从资产负债表中移出，作为银行的"表外"业务。资产证券化类的创新型产品对于银行转移分散信用风险、改善资本充足率、提高信贷资产流动性、优化资产结构都有着积极的作用。

　　建议长期持有银行股，积极关注在零售业务和中间业务有较快发展的银行。在国内经济高增长可期的环境下，预计07年下半年、08年银行业绩仍能保持较快的增长速度。建议积极关注兴业银行、民生银行、招商银行和浦发银行等未来业绩有持续性增长的股份制银行。

　　投资建议：虽然近期金融脱媒和房地产价格快速上涨引发了我们对于未来银行业绩高速发展的可持续性和对未来资产可能存在潜在损失的担忧，但是我们也注意到，通过设立金融租赁公司、基金公司、开展银信合作等方式，银行多元化、综合化的经营正在逐步推进，资产证券化等创新类产品陆续开闸，将是银行未来业绩可持续性的有力保证，并有助于分散银行系统风险，改善银行流动性及资本充足率、贷存比等财务指标。随着四季度股指期货的推出，银行股的战略地位将更加凸显。因此我们谨慎的给予银行股的评级为：

　　未来六个月内：有吸引力

　　三季度银行业运行态势分析

　　M2增速略有回落。2007年8月末，广义货币供应量余额为38.72万亿元，同比增长18.09%，增幅比上年末高1.15个百分点，比上月末低0.39个百分点；狭义货币供应量余额为14.10万亿元，同比增长22.77%，增幅比上年末高5.29个百分点，比上月末高1.83个百分点；市场货币流通量余额为2.78万亿元，同比增长15.04%。今年1至8月，累计净投放现金750亿元，同比多投放596亿元。

　　人民币贷款继续保持较高的增长速度。8月末，金融机构本外币各项贷款余额为27.10万亿元，同比增长16.96%。金融机构人民币各项贷款余额25.61万亿元，同比增长17.02%，增幅比去年末高1.95个百分点，比上月末高0.39个百分点。8月份，新增人民币贷款3029亿元，按可比口径同比多增1160亿元。从分部门看：居民户贷款增长1283亿元，按可比口径同比多增739亿元，其中，短期贷款增加280亿元；中长期贷款增长1003亿元；非金融性公司及其他部门贷款增加1746亿元，按可比口径比多增421亿元，其中，短期贷款增加593亿元；中长期贷款增长1153亿元；票据融资减少24亿元。1-8月份，人民币各项贷款增加3.08亿元，按可比口径同比多增5438亿元。

　　储蓄分流趋势未减。8月末，金融机构本外币各项存款余额为38.97万亿元，同比增长15.67%。

　　金融机构人民币各项存款余额37.74万亿元，同比增长16.52%，增幅比去年末低0.30个百分点，比上月末高0.55个百分点。8月份人民币各项存款增加6462亿元，同比多增2419亿元。分部门情况来看:居民户存款减少418亿元，同比多减1616亿元；非金融性公司存款增加6701亿元，同比多增4200亿元。1-8月，人民币各项存款增加4.19万亿元，同比多增4201亿元。

　　央行三季度2次上调存款准备金和3次加息。在适度从紧的货币政策下，三季度人民银行2次上调了存款准备金率并3次提高存贷款利率以控制银行过剩的流动性，贷款规模的过快增长。至此，2007年央行共上调了7次存款准备金率和5次提高存贷款利率，存款准备金率已达12.5%，距历史最高水平13%仅一步之遥。

　　上调准备金率对银行的负面影响有限。前几次上调准备金率对银行业绩的负面影响十分有限，然而通过本年7次上调存款准备金率，三季度上调2次之后，累积效应将陆续展现，目前银行体系的流动性依然较为充足，如果银行将不得不动用其他资产弥补，例如收缩部分贷款或债券，那么将可能降低银行盈利，但对净利润的影响幅度不会太大。如果以1-3%的机会成本计算，估计降低银行利润约1-3%左右。

　　加息特别是完全对称的加息将有助于银行扩大净利差。三季度为了抵制通胀维持实际的正利率，央行3次提高存贷款利率。从加息的效果来看，除7月份提高活期存款利率0.09个百分点外，其他各挡存款利率提高幅度均大于贷款利率提高幅度。

　　1.加息总体上有利于促进存款回流，为银行提供稳定持续的资金来源。但从8月份储蓄存款的数据来看，储蓄仍存在分流现象，回流效果并不十分显著。

　　2.完全对称的加息将有助于银行扩大其净利差。我们注意到9月15日这次加息除活期存款利率不变外，所有各挡存贷款利率均上调0.27个百分点。目前，银行活期存款占比均在40%以上，因此，这种完全对称的加息将有助于扩大银行的净息差。

　　3. 5次加息之后，五年以上的贷款利率已达7.85%，企业的财务成本和居民的贷款成本正在逐渐提高，由此带来的对贷款质量的影响值得关注。

　　4.此外，加息使债券资金收益率上升，已有债券价格将下降。

　　三季度银行家信心指数创出新低，银行业景气指数继续攀升。近日央行公布的三季度全国银行家问卷调查报告显示：银行家信心指数大幅下降至21.0%，判断经济运行"偏热"或"过热"的比例上升至83.0%，表明银行家对未来经济运行继续偏热的担忧增加。此外，三季度银行业景气指数保持在70.6%的高水平，相比历年同期再次大幅提升，表明银行经营状况不断向好，财务状况等各项指标景气指数皆较上季度和上年同期提高，其中存贷款利差收入指数较上季度提高1.7个百分点，较上年同期提高0.9个百分点。银行业盈利面继续扩大，本季高达90.9%的银行实现盈利，连续第6季度实现攀升。

　　银行多元化、综合化经营稳步推进。

　　1.银行系金融租赁公司将陆续成立。9月19日，银监会批准了工行筹建独资金融租赁公司。注册资本20亿元人民币，是继建设银行和美国银行成立的合资租赁公司后的第二家金融租赁公司。上半年，有建行、工行、招行、交行、民生银行等5家商业银行试办金融租赁公司的申请获国务院批准，其他3家银行的筹备工作正在如期地进行。在发达国家，融资租赁已成为仅次于银行信贷的第二大融资方式，租赁市场渗透率高达20-30%，而在国内，这一比率仅约为2%。金融租赁公司的设立有助于银行开展起多元化、综合化经营，扩大盈利增长点。金融租赁作为银行信贷一个良好的补充，将为客户提供多样的解决方案以满足其多样化、差别化的需求。

　　2.增持收购信托公司股权完善混业金融平台。陕国投公告称将向民生银行等三家公司定向增发1.8亿股，民生银行将以23.4亿元的现金购得其中的1.43亿股。收购完成后，民生银行有望与陕西高速公路建设集团并列成为陕国投第一大股东。此前，交通银行公告称12.2亿元控制湖北国投85%的股权。银行和信托公司展开的战略合作有助于银行完善其多元化、综合化经营的混业平台，为客户提供多元化创新型的各类产品和服务。

　　银行积极推出资产证券化等创新型产品。继建行发行个人住房抵押贷款支持证券(MBS)产品后，9月11日，浦发银行发行了其第一单信贷资产支持证券(ABS)，总值43.83亿元。此外，工商银行拟发行40.21亿元信贷资产支持证券(ABS)，这也是其首个银行间债券市场公开发行的资产支持证券。我们认为，商业银行发行资产证券化产品，可以将信贷资产直接从资产负债表中移出，作为银行的"表外"业务。同时，资产证券化的发行将有助于缓解银行的流动性问题。1-8月，信贷增长过快，贷款投放以达3.08万亿元，个别银行的贷存比已经接近了75%的指标上限，资产证券化也为银行提供了一个新的资金来源，并解决银行资产错配和结构不合理的问题。此后，商用房贷款证券化、个人消费类证券化等众多证券化产品将会陆续推出。总而言之，资产证券化类的创新型产品对银行转移分散信用风险、改善资本充足率、提高信贷资产流动性、优化资产结构都有着积极的作用。

　　银行中报业绩喜人。从上市银行公布的中报来看，净利润增长形势良好。净利息收入增长、中间业务、资产质量改善所释放的拨备减少以及银行良好的成本控制能力都是银行利润大幅增长的主要驱动因素。此外，银行资产质量不断提高，不良贷款率和拨备覆盖率都得到一定程度的改善，经营状况良好。

　　三季度银行业股票市场表现分析

　　三季度银行股股价稳步上扬。截至9月25日，三季度银行股指数上涨了37.09%，除去刚上市的宁波银行、南京银行和北京银行之外，上涨幅度最大的是华夏银行66.61%，招商银行51.19%和兴业银行51.04%；涨幅最小的是交通银行15.38%，中国银行17.27%和中信银行17.72%。

　　三大城市商业银行上市首日表现不俗。7月19日，两家城市商业银行上市首日表现不俗，其中宁波银行上涨了140.54%，南京银行上涨了72.18%；北京银行9月19日上市首日上涨81.44%。此后，宁波银行和南京银行继续上扬后出现了回落。建设银行9月25日上市首日上涨32.25%。

　　四季度银行业运行趋势展望

　　央行将继续采取适度从紧的货币政策。三季度以来，央行共小幅加息3次，上调准备金率2次，紧缩政策出台十分密集。目前来看，准备金率已达12.5%,接近历史高位，继续通过调整准备金率的空间有限。为了谨防四季度经济转向过热，四季度将继续控制信贷投放量，实行适度从紧小幅调整的货币政策，仍有1-2次提高存款准备金率和再次加息的可能性。银行体系的流动性仍然较为充足，小幅提高存款准备金率对资金较充裕的银行影响较为有限。对称的加息将有助于提高银行的净利差水平，紧缩的货币政策对银行业业绩负面影响有限。

　　四季度的贷款增速将放缓。1-8月份，人民币各项贷款增加3.08亿元，按可比口径同比多增5438亿元，已经超过央行年前制定的3万亿的全年信贷投放目标。有部分商业银行的贷存比已经达到或接近75%的指标上限。预计四季度开始，各大商业银行将会紧缩银根，贷款增速将有所放缓，但全年的贷款增长率将高于去年全年的水平。

　　金融脱媒已成为行业未来发展的金融环境之一。随着今年资本市场的火爆，储蓄资金持续分流，由银行的储蓄存款转变为银行的同业存款；以及基金业务发展后，银行存款转变为表外的托管资产，对银行负债的经营产生了不利的影响。一些上市商业银行的存款增长放缓，对商业银行资产来源的稳定性造成了一定的冲击。多元化负债要求越来越强烈。同时，随着资本市场的大发展、公司债的开闸也将吸引更多优质的企业选择直接融资的方式来降低财务成本。愈演愈烈的金融脱媒正迫使着银行走上综合化、多样化经营的道路，来保证未来银行业绩长期稳定的增长。目前，已有上市银行如兴业银行、中国银行等通过发行金融债的方式增加资金的来源，此外，一些银行如上文提到的浦发银行、工商银行等通过资产证券化的方式来增加资产的流动性、转移信用风险。银行的多元化、综合化的进程正在稳步的推进，成立租赁公司、控股信托公司、成立基金公司等都是银行混业经营平台搭建的重要步骤之一。

　　四季度银行业重点公司投资建议

　　建议长期持有银行股，积极关注在零售业务和中间业务有较快发展的银行。中报显示，银行的基本面正在转好，资本市场为商业银行的中间业务带来了发展机遇，在金融脱媒的大环境下，商业银行积极推进其综合化经营和开展各项创新类产品。综合化经营和资产证券化等创新类产品为银行未来业绩的可持续性提供了保障；资产证券化产品更有助于商业银行分散风险。在国内经济高增长可期的环境下，预计07年下半年、08年银行业绩仍能保持较快的增长速度。在未来银行的差异化竞争中，零售业务领域和中间业务领域将扮演着十分重要的角色，并且这两个业务领域也是未来发展前景最好的两大块业务领域。对照国外的发展经验，对于成熟的商业银行来说，中间业务占比达到50%以上，有十分重要的战略地位，相比较我国中间业务占比最大的招商银行只不过有16%，发展空间十分巨大。

　　兴业银行(601166.SS)：兴业银行是我国成长性最好的商业银行之一。中报显示，其在零售业务领域和中间业务领域发展迅速，在营业收入中的占比正在不断提高，业务的转型正在积极的推进。在公司积极的资产负债管理之下，预计未来业绩仍将能保持较快的增长速度。公司拟发行500亿期限不超过10年的金融债，有助于缓解其上半年存款增速放缓的影响。此外，公司拟发行首期不超过75亿元的信贷资产支持和担保证券；并计划与法国NATIXIS银行和厦门建发股份公司设立合资基金管理公司。

　　民生银行(600016.SS):民生银行在零售业务上的经营特色鲜明，经营较为灵活。目前，公司公告拟以现金方式认购陕国投非公开发行的A股普通股1.43亿股，认购完成后将成为陕国投并列第一大股东；出资26亿元人民币共同发起设立金融租赁公司，占其注册资本的81.25%；与加拿大皇家银行(RBC)等共同发起设立民生基金管理公司，出资1.2亿元，占其注册资本的60%。通过一系列的发起设立和收购股权，民生银行多元化、综合化经营的平台正在逐步搭建。此外，公司还拥有数家上市公司股权，进行处置之后将给公司带来较高的投资收益，可是当关注。

　　招商银行(600036.SS):招商银行是国内最具零售业竞争优势的银行，其市场定位清晰明确，通过发挥其优质的客户资源有利的支持了其中间业务的发展。与此同时，招商银行的信用卡业务所占市场分额也是全行业最大的。中报显示，公司各项业务发展情况良好，是净利润增速最快的上市银行，其核心竞争能力明显，维持其"跑嬴大市"的评级。

　　浦发银行(600000.SS)浦发银行是拨备最为充足的商业银行之一，也是有效所得税率最高的银行。08年税改实行工资抵扣所得税将有助于其释放业绩，同时，充足的拨备也有利于释放其未来的业绩。

　　投资建议：预计07年下半年、08年银行业业绩仍将保持较快的增长。虽然近期金融脱媒和房地产价格快速上涨引发了我们对于未来银行业绩高速发展的可持续性和对未来资产可能存在潜在损失的担忧，但是我们也注意到，通过设立金融租赁公司、基金公司、开展银信合作等方式，银行多元化、综合化的经营正在逐步推进，资产证券化等创新类产品陆续开闸，将有助于分散银行系统风险，改善银行流动性及资本充足率、贷存比等财务指标。随着四季度股指期货的推出，银行股的战略地位将更加凸显。因此我们谨慎的给予银行股的评级为：

　　未来六个月内：有吸引力